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作者
董宏海
数据支持
勾股大数据
在无纸化办公的冲击下，国内书写工具市场规模年-年的复合增长率仍然超过了10%，晨光（.SH）作为国内文具第一品牌，其收入与利润更是高速增长，近五年收入复合增长率为29.41%，净利润复合增长率为24.12%。接下来公司还能保持这么高的业绩增速吗？35倍PE的晨光文具算高估吗？公司的护城河又在哪里？
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文具行业还有发展前景吗？
过去十年国内书写工具的销量可能并没有增加。虽然国内书写工具市场规模年—年的复合增长率仍然超过了10%，但是整体销量可能并没有增加，销售额增长主要是单价上涨所致，因为书写工具售价很低，消费者对产品价格敏感度较差，所以商家就可以持续的提价。大家可以回想一下，过去铅笔只有一两毛一支，现在一支铅笔的价格大约在一元左右，圆珠笔、水笔、画笔等书写工具价格都大幅上涨，相较于市场销售额的增长速度来说，书写工具价格上涨的速度应该不会低于市场整体销售额增速，所以笔者推断过去十年国内书写工具的销量可能并没有增加，无纸化办公确实对整个行业有一定的冲击。
不过未来国内文具市场规模增长动力主要来源于两个方面：单个学生每年购买文具的花费增加，以及全国升学率提升。
单个学生每年购买文具的花费增加。年国内在校学生人数为2.61亿人，机构培训人数为万人，平均每个学生每年购买文具的花费大约是元，远低于发达国家，随着国家与家庭对孩子教育的重视，以及消费水平的升级（文具由于单价较低，消费升级空间较大），每个学生每年购买文具的花费还有很大的增长空间。
国内学生整体升学率提升。目前我国学龄儿童入学率已经达到99%，但是初中升学率大约在90%左右，高中升学率大约在69%左右，随着国家对教育重视程度的提升，该比例预计将会继续提升，所以只要中国出生人口整体较为稳定，那中国在校学生以及培训学生总数就会稳中有升。加上目前学前班、兴趣班不断增加，这些都是文具市场规模增长的直接动力。
所以说国内文具市场未来十年虽不是朝阳行业，但是绝对不是夕阳产业，只要出生人口数量稳定，那文具市场未来整体规模也将稳中有升。
国内文具龙头市占率提升空间仍然较大。目前我国从事文具生产的企业有余家，其中90%的文具生产企业年销售低于万元，CR5为30.4%，其中晨光所占市场份额最大，为12.21%。而美国书写工具行业的CR5为71.1%，规模最大的Newell的市场份额为29.1%，市场集中度远高于国内，国内文具行业龙头的市场占有率仍然有很大的提升空间。
晨光在文具零售市场没有强劲的对手。目前国内以内销为主的学生文具品牌主要是晨光和真彩，但是真彩净利润连续多年下滑，未能上市成功，且营业收入增速也明显慢于晨光文具。而其他文具品牌如爱好、白雪、贝发，均以出口为主。其他的内销品牌如得力、齐心、广博是以办公文具为主，除了得力有一定的零售实力以外，齐心、广博零售端销售很少。近些年中小文具厂商逐步退出，行业竞争趋缓。
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经营数据与财务分析
公司收入主要来源于书写工具、学生工具、办公文具三大块业务，年—年，公司三大块业务收入都稳步上涨，其中收入增速最快的是办公文具业务，过去六年复合增长率为58.7%，目前已经成为公司主要收入来源，收入占比高达54%；书写工具增速明显放缓，年—年，收入增速仅为个位数；学生工具收入增速虽有放缓，但是仍然保持双位数增长。
在三大业务收入持续增长的同时，各业务毛利率也在稳步提升，年三大业务毛利率都创了历史新高，书写工具、学生文具与办公文具的毛利率分别为34.83%、33.50%和18.97%。为何公司各业务毛利率都在稳步提升，而公司整体毛利率却稳中有降呢？这主要是因为毛利率较低的办公文具业务收入增速较快，在总收入中的占比快速提升所致，并不是公司产品毛利率真的下降所致，这一点大家务必要弄清楚。
成长性分析：收入与利润高速增长，现金流较充裕，高质量成长。年—年，公司的营业收入与净利润高速增长，复合增长率分别为29.41%与24.12%，整体增速较快，而且公司经营活动现金流量净额一直高于净利润，对于一个没有有息负债，固定资产占比不高的公司来说，能保持经营活动现金流量净额一直高于净利润，说明公司的净利润比较真实，属于高质量成长。
盈利能力分析：收益率稳步提升，盈利能力不断增强。关于公司毛利率笔者在上文已经说过，在这里就不赘述了，公司销售净利率其实跟销售毛利率变化原理是一样的，由于公司低毛利率的办公文具业务收入增长较快，所以导致公司毛利率与净利率稳中有降，并不能说明公司盈利能力变差。恰恰相反，公司的盈利能力在稳步增强，公司在年上市，所有者权益与总资产增加，所以总资产收益率与净资产收益率在年大幅下降，随后几年时间里，总资产收益率与净资产收益率都在稳步增加，说明公司盈利能力确实在不断增强。
资产周转率分析：资产周转率稳步提升，应收账款周转天数大幅增加。公司在年上市之后，总资产周转率在稳步增长，存货周转率也稳步提升，从年的4.77倍提升至年的6.61倍。公司应收账款周转天数大幅增加，从年的6.46天增加至34.11天，这主要是因为公司年与年加大了直销业务，直销业务针对的都是国内的大企业或者政府，所以回款速度稍慢一些，但是30—60天的应收账款周转天数也并不上算多，在合理范围之内，并且公司应付账款周转天数也相应的提升了，在公司资金较为充裕的情况下，应付账款周转天数适当增加也是公司实力的一种体现。
偿债能力分析：公司资金充裕，无有息负债。公司年总资产为56.78亿元，而货币资金与银行理财资金合计为20.67亿元，占比高达36.4%，所以说公司资金充裕，并且公司没有有息负债，上市之后也没有发行股票，说明公司没有资金压力，这一点与公司经营现金流较好相印证。在公司没有有息负债的情况下，公司资产负债率仍然在稳步提升，年资产负债率已经达到38%，说明公司占用上游资金较多，这是公司实力增强的一种体现。
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公司未来收入的增长点在哪？
首先，直销业务将是收入增长的主要动力。晨光科力普是晨光子公司，占股70%，主要致力于办公文具B2B直销业务，客户主要包括政府、企事业单位、世界强等企业，年实现营业收入25.86亿元，同比增长.06%，近五年的复合增长率为.47%，增长势头迅猛，也将继续是公司收入增长的主力军。年归母公司净利润为.52万元，同比增长52.7%。科力普最近几年的净利润正在扭亏为盈，年的净利率仅为1.24%，随着直销规模的扩大，科力普的净利率还有较大的提升空间。
其次，九木杂物社也是公司收入增长的一大动力。九木杂物社是晨光文具在新零售赛道的重要布局，主要是销售美学文创、礼品、生活用品等生活百货的连锁品牌，店铺都要位于购物商场，公司目前正大力布局九木杂物社，未来肯定会是公司收入增长的一大动力。但是客观的讲，目前国内实体门店销售并不景气，九木杂物社对公司来说还只是一个实验，未来是否真的赚钱，真的成功还是一个谜，有兴趣的投资者可以到九木杂物社转转，实地考察一下经营状况。
最后，儿美产品发展迅速，可能会成为公司收入增长的动力。晨光推出来儿美中高端系类——MG-KIDS和MG-ARTS。儿美产品是晨光当前快速成长的一条新赛道，虽然儿美产品还在不断研发推出，但是晨光一方面拥有品牌优势，定一方面拥有渠道优势，可以通过传统经销商、线上、九木杂物社、美术活动等渠道进行推广，儿美业务有望成为公司收入增长的动力。
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可能面临的哪些风险？
晨光其实是一个比较优秀的公司，产品质量好、零售端竞争实力强、获取现金能力强、资金充裕，所以只要公司一直经营主业，基本上没有太大的风险。
不过有一点大家可以去
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